编者语：
自1981年启动国债发行来，我国债券市场已经取得了巨大的发展，债券品种逐渐丰富、投资者日趋多样。新的形势对债券市场支持实体经济提出了更高的要求，债券市场分割导致投融资效率降低的问题日益突出。债券市场要发展，就需要自我改革，破除深层次阻碍市场有效性的各种因素。敬请阅读。
文/王庆华（中国邮政储蓄银行资产管理部固定收益处处长），彭新月（中国邮政储蓄银行资产管理部固定收益处投资经理）
一、当前债券市场分割的主要特征
我国债券市场主要分为银行间市场和交易所市场两大类，不同的债券品种分别由财政部、国家发改委、人民银行、银保监会、证监会等多个部门分别监管。
两个市场割裂的现状由来已久，主要体现在立法体系分割、监管体系分割、交易体系分割和托管体系分割等四个方面。
（一）立法体系分割
目前，《证券法》并未对债券品种、参与主体、信息披露规则、交易规则做统一规定，仅对公司债券进行了要求和规范。我国债券市场对应的法律法规体系，是由全国性法律、行政法规、部门规章制度等共同组成，涉及到市场监管、品类监管、主体监管、交易规则等，法规众多，政出多门。
（二）监管体系分割
人民银行通过银行间交易商协会对银行间债券市场进行监管，而证监会则直接监管下辖的两大交易所。从具体发行品种来看，国债、地方政府债券等政府债券由财政部负责监管；中期票据、短期融资券、非公开债务融资工具、资产支持票据等品种由人民银行统一负责监管和管理，实行注册制；银行间的金融债、信贷资产支持证券等金融机构发行的品种由人民银行与银保监会共同负责监管与管理；交易所债券由中国证监会核准，但由交易所实质审核，证监会不进行实质审核，仅从行政许可的角度予以受理和核准；企业债券由国家发改委统一审批企业债券发行资格和发行总规模，实行审批制。
由于监管体系不同，不同的债券品种、不同市场所要求的准入标准、资金用途要求、信息披露、评级机构选择、主承销商资质要求均有不同。
1.市场准入条件
银行间市场偏重于关注发行人所属行业，对发行人所属的行业有一定限制。交易所市场更关注发行人的财务表现。交易所市场除对特殊行业（房地产行业、产能过剩行业、地方政府平台类）有一定限制外，对于公募债券还要求发行人最近三个会计年度年均可分配利润不低于债券一年的利息。企业债券对发行人的财务表现要求最严，要求股份有限公司的净资产不低于人民币3000万元，有限责任公司和其他类型企业的净资产不低于人民币6000万元，并且连续三年盈利，同时满足最近三个会计年度实现的年均可分配利润足以支付本期企业债券和已发行但未付息的债券合计一年的利息。
2.资金用途要求
比较来看，交易所债对资金用途要求相对更为宽松，所募集资金不仅可用于偿还贷款、信托产品等有息负债，还可用于补充营运资金或项目投资，甚至允许用于投资非上市企业股权，且无比例限制。银行间市场对发行人募集资金用途要求较为宽松，募集资金可用于偿还各类信用债券及金融机构借款、补充营运资金或项目投资（非短期产品）,在发行完成后，发行人在规定平台披露后即可对募投用途进行变更。而企业债券对资金用途要求最为严格。债券所募集资金要求投向符合国家产业政策和行业发展方向，所需相关手续齐全，用于固定资产投资的，原则上累计发行额不超过发行人项目总投资的70%（绿色专项债放宽为80%）；用于补充营运资金和偿还银行贷款的，不超过发债总额的40%（绿色专项债放宽为50%）；用于以上三种之外用途的，仅限经济发达地区主体AA+以上的发行人，且须发行人与发改委事前沟通，一事一议，也可用于非合并报表范围内参股企业的投资项目。
3.信息披露要求
按照发行过程中的时间节点，信息披露可以分为“发行时”和“发行后”两方面。银行间市场要求发行时需披露近三年经审计的财务报告及最近一期财务报表，存续期内按规定披露年报、季报和半年报。交易所市场要求发行时需披露近三年经审计的财务报告及最近一期财务报表，财务数据有效期为6个月（以证监会受理时间为准），存续期内每个会计年度结束后4个月内披露上年年报，每半个会计年度后2个月披露半年报，同时审计师事务所应具备证券、期货业务资格；总体而言，银行间市场对信息披露要求相对宽松，交易所对信息披露要求相对较严，企业债券信息披露要求与交易所市场基本一致。
4.评级机构资质
评级机构也存在多头监管问题，市场中主要评级机构所对应的监管部门详见下表：
不同监管机构分别制定了不同的评级机构准入标准，对评级机构主体股权结构要求不同，造成了同一实际控制人下需成立两家评级公司来分别获取不同监管机构的资质认可。监管部门也认识到了该问题。 2018年9月13日，人民银行与证监会联合公告（2018第14号），允许已经在银行间或交易所债券市场开展评级业务的信用评级机构，可申请同时在两个市场开展评级业务，监管部门也将设立绿色通道实现信用评级机构信用评级的资质互认，鼓励将此前同一实际控制人下针对两类市场分别设立不同信用评级机构法人进行整合。
5.主承销商的管理规则